一、股權(quán)自由現(xiàn)金流與紅利
公司
公司治理與董事會運作
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母子公司人力資源管控體系建設(shè)與操作實務(wù)高級研討班
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狙擊獵殺者—上市公司防范惡意做空
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每年不僅需要償還一定的利息或本金，同時還要為其今后的發(fā)展而維護現(xiàn)有的資產(chǎn)、購置新的資產(chǎn)。當(dāng)我們把所有這些費用從現(xiàn)金流入中扣除之后，余下的現(xiàn)金流就是股權(quán)自由現(xiàn)金流（fcfe）。fcfe的計算公式為：
fcfe=凈收益+折舊-資本性支出-營運資本追加額-債務(wù)本金償還+新發(fā)行債務(wù)
fcfe是公司能否順利支付紅利的一個指標(biāo)。有一些公司奉行將其所有的fcfe都作為紅利支付給股東的政策，但大多數(shù)公司都或多或少地保留部分股權(quán)自由現(xiàn)金流。fcfe之所以不同于紅利，其原因有以下幾條：
紅利穩(wěn)定性的要求。一般來說公司都不愿意變動紅利支付額。而且因為紅利的流動性遠小于收益和現(xiàn)金流的波動性。所以人們認為紅利具有粘性。
未來投資的需要。如果一個公司預(yù)計其在將來所需的資本性支出會有所增加，那么它就不會把所有的fcfe當(dāng)作紅利派發(fā)給股東。由于新發(fā)行股票的成本很高，公司往往保留一些多余的現(xiàn)金并把它作為滿足未來投資所需資金的來源。
稅收因素。如果對紅利征收的所得稅稅率高于資本利得的稅率，則公司會發(fā)放相對較少的紅利現(xiàn)金。并把多余的現(xiàn)金保留在企業(yè)內(nèi)部。
信號作用。公司經(jīng)常把紅利支付額作為其未來發(fā)展前景的信號：如果紅利增加。則公司前景看好：如果紅利下降，則公司前景黯淡。
二、穩(wěn)定增長（一階段）fcfe模型
如果公司一直處于穩(wěn)定增長階段，以一個不主烴的比率持續(xù)增長，那么這個公司就可以使用穩(wěn)定增長的fcfe模型
勝任能力模型開發(fā)實戰(zhàn)
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進行估價。
在穩(wěn)定增長模型中股權(quán)資本的價值是三個變量的函數(shù)：下一年的預(yù)期fcfe、穩(wěn)定增長率和投資者的要求收益率：
p0=fcfe1/（r–gn）
其中：p0=股票當(dāng)前的價值
fcfe1=下一年預(yù)期的fcfe
r=公司的股權(quán)資本成本（亦是投資者的要求收益率）
gn=fcfe的穩(wěn)定增長率
這個模型的前提假設(shè)與gordon增長模型非常相似，因此它在應(yīng)用方面也面臨著同樣的限制條件。模型中使用的增長率必須是合理的。它與公司所處的宏觀經(jīng)濟環(huán)境的發(fā)展速度有關(guān)系。作為一種通用規(guī)則，公司的穩(wěn)定增長率不會超過其所處的宏觀經(jīng)濟增長率1——2個百分點以上。
公司處于穩(wěn)定狀態(tài)的假設(shè)也說明了公司必須具備的其他維持穩(wěn)定增長所需的條件。比如說：不允許公司的資本性支出遠遠大于折舊額：公司的資產(chǎn)也必須具有市場平均風(fēng)險（如果應(yīng)用capm模型，那么公司股權(quán)的β值應(yīng)與1相差不大）。一家公司要能夠?qū)崿F(xiàn)穩(wěn)定增長，就必須具備下面兩（a）折舊能夠完全彌補資本性支出。
（b）股票的值為1。如果應(yīng)用其他模型
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來估計公司
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的股權(quán)資本成本，那么其結(jié)果與市場全部股票的平均股權(quán)資本成本相接近。
3、模型的適用性
像gordon增長模型一樣，這個模型非常適用于那些增長率等于或者稍低于名義經(jīng)濟增長率的公司。當(dāng)然，它相對于紅利增長模型有了很大改進，因為那些穩(wěn)定增長的公司有時會支付比fcfe高得多的紅利，有時支付的紅利運遠遠小于fcfe。注意，如果公司處于穩(wěn)定增長階段，而且其支付的紅利與fcfe始終保持一致，那么通過此估價模型得到的公司價值與gordon增長模型計算出的結(jié)果是相同的。
三、兩階段fcfe模型
fcfe兩階段估價模型適用于那些預(yù)計會在一定時間段里快速增長，然后再進入穩(wěn)定增長階段的公司。
股票的價值由兩部分組成：一是超常增長時期每年fcfe的現(xiàn)值，二是超常增長時期結(jié)時期末價值的現(xiàn)值。
股票價值=高速增長階段fcfe的現(xiàn)值+期末價值現(xiàn)值
=∑fcfet/(1+r)+pn/(1+r)n
其中：fcfet=第t年的fcfe
pn=高速增長階段期末的股票價格
r=高速增長階段內(nèi)股權(quán)投資者的要求收益率
期末價值pn一般使用永續(xù)穩(wěn)定增長模型來計算。
pn=fcfet+1/(rn-gn)
其中：gn=第二階段穩(wěn)定增長階段的增長率
rn=穩(wěn)定增長階段內(nèi)股權(quán)投資者的要求收益率。
在應(yīng)用穩(wěn)定增長模型的時候，我們?nèi)匀粦?yīng)該考慮在上一節(jié)中提到過的注意事項，另外，我們在估計高速增長階段期末fcfe的時候，往往已經(jīng)使用了對第一階段的假定，因此這些假定也應(yīng)與穩(wěn)定增長階段的假設(shè)相一致。比如說，公司在超常增長階段內(nèi)的資本性支出可能會遠遠大于折舊，但當(dāng)公司進入穩(wěn)定增長階段后，二者之間的差距應(yīng)該減小。
這個模型的假設(shè)條件與兩階段紅利貼現(xiàn)模型是一樣的。顧名思義，兩階段就是指公司在前一時期可以較高的速度增長，然后立即進入穩(wěn)定增長階段。此模型的不同點就是用fcfe代替了紅利。當(dāng)然，它比紅利貼現(xiàn)模型給出了更好的結(jié)果，特別是對于那些當(dāng)前支付的紅利并不能長久維持的公司（因為紅利要高于fcfe），和紅利支付額小于其承受能力的公司（紅利少于fcfe）。
四、e模型——三階段的fcfe模型
e模型
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。三階段一般是：起初的高增長階段、增長率下降的過渡階段和增長率保持不變的穩(wěn)定階段。
e模型計算了全部三個增長階段預(yù)期fcfe的現(xiàn)值。
p0=∑fcfet/(1+r)t+∑fcfet/(1+r)t+pn2/(1+r)n
t從1至n1t從n1+1至n2
其中：p0=當(dāng)前股票的價值
fcfet=第t年的fcfe
r=股權(quán)資本成本
pn2=過渡階段期末股票的價值=fcfen2+1(r-gn)
n1=高速增長階段的結(jié)束時間
n2=過渡階段的結(jié)束時間
由于模型假定了公司的增長速度會經(jīng)歷三個不同的階段：高速增長、過渡和穩(wěn)定增長，所以其他變量的假定都必須與這一增長率的假設(shè)相一致，這一點尤為重要。
資本性支出和折舊。當(dāng)公司從高速增長階段過渡到穩(wěn)定增長階段的時候，其資本性支出與折舊的關(guān)系自然也會改變。在高速增長階段，資本性支出可能會比折舊大得多；而在過渡階段，二者之間的差距應(yīng)該逐步縮小；在穩(wěn)定增長階段，資本性支出和折舊應(yīng)該大致持平。
風(fēng)險。隨著公司增長率的改變，它的風(fēng)險持性也會隨之改變。在capm模型中，隨著增長速度的下降，公司的β值總會趨向干1，這一點已經(jīng)得到了實證研究的確認。
由于模型中公司有三個增長階段，而且從高增長階段過渡到穩(wěn)定增長階段有一個漸進的過程，所以它特別適合于那些當(dāng)前具有很高增長率的公司的估價。模型中關(guān)于公司發(fā)展速度的假定與三階段紅利貼現(xiàn)模型相似，唯一不同是我們使用的是fcfe（而不是紅利）。應(yīng)用此模型可以保證那些紅利支付額遠遠高于或低于其fcfe的公司的估價更為準(zhǔn)確。
