摘 要：證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)是證券業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)組成部分，也是我國(guó)券商收入的主要來(lái)源。本文以我國(guó)券商收入和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)等現(xiàn)狀為引，提出我國(guó)券商盈利結(jié)構(gòu)存在的問(wèn)題；分析我國(guó)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)的發(fā)展態(tài)勢(shì)并指出可能的后果；最后借鑒國(guó)外大型券商業(yè)務(wù)收入盈利結(jié)構(gòu)，對(duì)我國(guó)券商的長(zhǎng)期穩(wěn)定可持續(xù)的盈利結(jié)構(gòu)提出建議。
關(guān)鍵詞：證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)；業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)；博弈理論
一、我國(guó)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)現(xiàn)狀
證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)是證券二級(jí)市場(chǎng)主要的組成部分，我國(guó)股票成交量、成交額與投資者開(kāi)戶數(shù)三個(gè)指標(biāo)與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)都呈高度正相關(guān)性，所以券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)營(yíng)收波動(dòng)性極大，與二級(jí)市場(chǎng)正相關(guān)。同時(shí)，我國(guó)券商的盈利能力與證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)極其相關(guān)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不均衡。通過(guò)對(duì)2011年56家具代表性券商的年報(bào)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)所帶來(lái)的傭金收入占總業(yè)務(wù)收入的比例達(dá)61.08%。第三，我國(guó)大券商正在逐步占領(lǐng)全部經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)，大券商之間的競(jìng)爭(zhēng)程度也在增加。根據(jù)中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)公布的2007年-2010年股票基金交易總金額排名前20名數(shù)據(jù)，計(jì)算得到2007年-2010年我國(guó)券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)集中度CRn表明，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的前5家、前10家和前15家券商的市場(chǎng)集中度均值分別在45%、72%和88%水平，其中前5家排名的券商變化不大，但是四年間CR5從50.75%持續(xù)下降到了39.87%，說(shuō)明由于激烈的業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)在大券商中的市場(chǎng)占有率趨于平均。同時(shí)，CR15四年間變化幅度僅2%不到，說(shuō)明我國(guó)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)份額絕大部分被大型綜合券商所占據(jù)。
從我國(guó)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)分析來(lái)看，一方面經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)投入大多數(shù)屬于沉淀成本，邊際成本趨于零，所以較大規(guī)模券商比新進(jìn)券商相對(duì)更有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)；另一方面，券商從事多項(xiàng)業(yè)務(wù)具備互補(bǔ)優(yōu)勢(shì)，規(guī)模較大的綜合類券商比經(jīng)紀(jì)類券商更具有范圍經(jīng)濟(jì)特征；第三，券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的服務(wù)產(chǎn)品主要是交易通道提供，幾乎具有同質(zhì)性。這也是目前經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)如此激烈的重要原因。
二、證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)分析
由上述可知，券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)目前接近于壟斷競(jìng)爭(zhēng)，同時(shí)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)決定了券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的成本弱增性，使得該行業(yè)具有很強(qiáng)的自然壟斷趨勢(shì)，券商規(guī)模越大，經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)越多就越具有競(jìng)爭(zhēng)力。短期來(lái)看，我國(guó)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)具有如下特點(diǎn)：1、券商與投資者趨于理性，個(gè)體投資者對(duì)于傭金價(jià)格水平富有彈性；2、通道及交易場(chǎng)所服務(wù)同質(zhì)無(wú)差別，競(jìng)爭(zhēng)主要是價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)；3、遠(yuǎn)程委托技術(shù)的飛速發(fā)展，使券商可以提供大于需求的產(chǎn)品和服務(wù)；4、市場(chǎng)是非分割的，提供服務(wù)的券商數(shù)量眾多。
可以看出，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的短期競(jìng)爭(zhēng)博弈的基本符合伯特蘭德模型。博弈結(jié)果是誰(shuí)出價(jià)最低誰(shuí)會(huì)得到整個(gè)市場(chǎng)，且在所有券商的邊際成本報(bào)價(jià)處達(dá)到均衡。這時(shí)廠商賺取的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)為零。結(jié)合實(shí)際來(lái)看，券商的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的邊際成本接近零，短期的均衡價(jià)格就是零。實(shí)施傭金浮動(dòng)后，在短期內(nèi)通過(guò)價(jià)格搶占市場(chǎng)策略屢見(jiàn)不鮮。因?yàn)楣潭ǔ杀径际浅恋沓杀荆诓辉黾涌勺兂杀镜那闆r下只要有新增客戶就會(huì)減少虧損。所以，若經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)按照降價(jià)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)策略趨勢(shì)發(fā)展下去，嚴(yán)重依賴經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的我國(guó)券商將受到致命的打擊。長(zhǎng)期來(lái)看，短期的博弈過(guò)程演變?yōu)橐环N重復(fù)博弈，在博弈雙方理性的前提下，有可能產(chǎn)生合作博弈結(jié)果，即合謀或者卡特爾。但是，卡特爾本身的不穩(wěn)定性和法律及監(jiān)管的限制，串謀往往以失敗告終。尤其是在我國(guó)入世后進(jìn)入壁壘逐漸打破的情況下，新加入者由于降價(jià)損失小敢于低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)，串謀或者卡特爾并非長(zhǎng)久之計(jì)?？傊?，不論是從短期還是長(zhǎng)期分析，嚴(yán)重依賴經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的我國(guó)券商如果沒(méi)有合適的對(duì)策，前景不容樂(lè)觀。
三、美國(guó)投資銀行的啟示
券商的業(yè)務(wù)范圍決定了收入結(jié)構(gòu)，收入結(jié)構(gòu)決定盈利結(jié)構(gòu)。以美國(guó)資本市場(chǎng)大型投資銀行美林2007-2009年收入結(jié)構(gòu)為例，該公司的業(yè)務(wù)收入比較均衡，各項(xiàng)業(yè)務(wù)全面發(fā)展。傭金收入在凈收入的比重保持在一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的水平且窄幅波動(dòng)。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)表現(xiàn)較好，2007至2010年平均提供了25%左右的收入；投資銀行業(yè)務(wù)和利息收入雖然占比不是最大，但比重比較穩(wěn)定，分別有14%和19%左右的貢獻(xiàn)。美林與資產(chǎn)管理客戶之間的緊密關(guān)系，給其創(chuàng)造了許多重要的機(jī)遇，隨著與資產(chǎn)管理客戶合作的加深，使美林公司在證券承銷(xiāo)與財(cái)務(wù)顧問(wèn)方面的業(yè)務(wù)上也取得了穩(wěn)定的收入。公司的成功關(guān)鍵還在于獨(dú)立和優(yōu)秀的投資研究力量。在全美券商研究力量的排名中，美林連續(xù)多年位居首位，極大的推動(dòng)了其產(chǎn)品和業(yè)務(wù)的創(chuàng)新。
四、我國(guó)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)的券商對(duì)策
通過(guò)對(duì)美國(guó)券商(投資銀行)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的分析，結(jié)合我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)際，我國(guó)券商應(yīng)得到如下幾點(diǎn)啟示：
（一）經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新。針對(duì)我國(guó)券商高度依賴經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)產(chǎn)品同質(zhì)導(dǎo)致?tīng)?zhēng)取公司盈利能力不穩(wěn)定等問(wèn)題，券商需要做到轉(zhuǎn)變經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)觀念，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。通過(guò)提高綜合經(jīng)營(yíng)管理的水平，樹(shù)立以增值服務(wù)為核心的理念，以形成經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)產(chǎn)品與服務(wù)的差異化競(jìng)爭(zhēng)。
（二）重視和發(fā)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、投資銀行等其他業(yè)務(wù)。通過(guò)開(kāi)拓資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、投資銀行業(yè)務(wù)和證券投資業(yè)務(wù)等業(yè)務(wù)的市場(chǎng)和盈利點(diǎn)，來(lái)改善券商盈利結(jié)構(gòu)，達(dá)到穩(wěn)定可持續(xù)的盈利能力。因此需要加強(qiáng)人力資源配置，打造和突出品牌效應(yīng)，高度重視投行業(yè)務(wù)人才的儲(chǔ)備與培養(yǎng)，增強(qiáng)產(chǎn)品創(chuàng)新能力，在大投行業(yè)務(wù)領(lǐng)域培養(yǎng)核心競(jìng)爭(zhēng)力，創(chuàng)建新的盈利結(jié)構(gòu)。最后，嚴(yán)格控制證券自營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，努力尋求無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利良機(jī)，發(fā)展創(chuàng)新業(yè)務(wù)也將會(huì)是未來(lái)利潤(rùn)新的增長(zhǎng)點(diǎn)。
