一、引言
建立健全激勵(lì)約束機(jī)制，是上市公司完善公司治理的重中之重，是解決公司治理中委托代理問題的核心所在。其中，股權(quán)激勵(lì)方式正在被我國越來越多的上市公司所采用。股權(quán)激勵(lì)是一種通過經(jīng)營者獲得公司股票的形式給予其一定的經(jīng)濟(jì)權(quán)利，使他們能夠作為公司股東參與決策�分享利潤�承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，從而忠實(shí)勤勉地為公司的長期發(fā)展服務(wù)的一種激勵(lì)方法。股權(quán)激勵(lì)制度能夠有效降低經(jīng)營者的道德風(fēng)險(xiǎn)與逆向選擇風(fēng)險(xiǎn)的程度。近年來，我國陸續(xù)出臺(tái)了一系列有關(guān)股權(quán)激勵(lì)的監(jiān)管法規(guī)，各類股權(quán)激勵(lì)的案例大量涌現(xiàn)。
二、國內(nèi)外研究回顧
關(guān)于各種股權(quán)激勵(lì)方式之間的選擇問題，國內(nèi)外學(xué)者均做了大量的研究。Feltham和Wu（2001）基于經(jīng)理人期望效用函數(shù)為其工作努力程度凹函數(shù)的前提假設(shè)，建立了一個(gè)模型。其得出的結(jié)論是，當(dāng)經(jīng)理人行為僅對(duì)產(chǎn)出均值產(chǎn)生影響時(shí)，限制性股票的作用大于股票期權(quán)；當(dāng)經(jīng)理人行為對(duì)產(chǎn)出均值和產(chǎn)出方差共同產(chǎn)生影響時(shí)，限制性股票的優(yōu)勢(shì)卻無法發(fā)揮。Richard A Lambert和David Lacker（2004）研究發(fā)現(xiàn)，在既定的努力程度下，以不同形式激勵(lì)經(jīng)理人，激勵(lì)成本是股票期權(quán)行權(quán)價(jià)的減函數(shù)。因此，得出結(jié)論：股票期權(quán)對(duì)企業(yè)來說是成本最高的激勵(lì)方式。劉浩和孫錚（2009）從激勵(lì)的影響、會(huì)計(jì)處理方式的影響、稅收與現(xiàn)金流的影響三個(gè)方面對(duì)股權(quán)激勵(lì)和限制性股票分別進(jìn)行了研究。目前來看，有關(guān)我國上市公司對(duì)股權(quán)激勵(lì)方式的研究還有待完善。
三、我國上市公司股權(quán)激勵(lì)的監(jiān)管法規(guī)
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1、針對(duì)上市公司
以中國證監(jiān)會(huì)于2005年12月頒布的《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法（試行）》為標(biāo)志，我國開始建立上市公司股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的監(jiān)管政策框架。2008年，中國證監(jiān)會(huì)又相繼發(fā)布《股權(quán)激勵(lì)有關(guān)事項(xiàng)備忘錄1-3號(hào)》，對(duì)激勵(lì)對(duì)象范圍、行權(quán)價(jià)格、行權(quán)條件、制定激勵(lì)計(jì)劃時(shí)機(jī)等方面的內(nèi)容進(jìn)行了進(jìn)一步細(xì)化。
2、針對(duì)國有控股上市公司
國資委、財(cái)政部2006年先后聯(lián)合頒布《國有控股上市公司（境外）實(shí)施股權(quán)激勵(lì)試行辦法》（“《境外辦法》”）和《國有控股上市公司（境內(nèi)）實(shí)施股權(quán)激勵(lì)試行辦法》（“《境內(nèi)辦法》”），明確了國有控股上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的操作規(guī)范。由于實(shí)踐中部分公司存在實(shí)施條件過寬、預(yù)期收益失控、業(yè)績考核不嚴(yán)等問題，2008年國資委、財(cái)政部又聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范國有控股上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)制度有關(guān)問題的通知》，以進(jìn)一步加強(qiáng)監(jiān)管。
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上市公司股權(quán)激勵(lì)對(duì)象原則上限于三類：一是董事，二是高級(jí)管理人員，三是對(duì)公司整體業(yè)績和持續(xù)發(fā)展有直接影響的核心技術(shù)人員和管理骨干。其中，監(jiān)事、獨(dú)立董事以及由上市公司控股股東以外的人員擔(dān)任的外部董事，不得參與股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。
四、上市公司主要股權(quán)激勵(lì)方式
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股票增值權(quán)是指上市公司授予激勵(lì)對(duì)象在一定的時(shí)期和條件下,獲得一定數(shù)量的股票價(jià)格上升所帶來的收益的權(quán)利。股權(quán)激勵(lì)對(duì)象不實(shí)際擁有股票,也不擁有股東表決權(quán)、分紅權(quán)、配股權(quán)。每一份股票增值權(quán)的收益=股票市價(jià)-行權(quán)價(jià)格。
股票增值權(quán)實(shí)際上是公司給予激勵(lì)對(duì)象的一種激勵(lì)報(bào)酬，該報(bào)酬的取得完全取決于激勵(lì)對(duì)象能否通過努力工作使得公司的股價(jià)超過行權(quán)價(jià)，以獲取收益。股票增值權(quán)的優(yōu)點(diǎn)是簡單易行，便于實(shí)施，不需要進(jìn)行真正的股權(quán)變更和股票發(fā)行。激勵(lì)對(duì)象不實(shí)際持有股票，不用為行權(quán)支出現(xiàn)金，不會(huì)攤薄股東權(quán)益。另外，公司的現(xiàn)金流壓力比較小，只需要在激勵(lì)對(duì)象行權(quán)時(shí)，根據(jù)行權(quán)價(jià)和市場價(jià)之間的差額向其支付即可。
1、授予方式
可一次授予或多次授予。如果分多次授予，原則上每年授予一次，且該計(jì)劃擬授予的股票增值權(quán)對(duì)應(yīng)的股票總量不超過公司股本總額的10%，任何一名激勵(lì)對(duì)象獲授的股票增值權(quán)對(duì)應(yīng)的股權(quán)累計(jì)不得超過股本總額的1%。
2、行權(quán)價(jià)格
根據(jù)《境外辦法》，行權(quán)價(jià)為取股票增值權(quán)授予日的收盤價(jià)與股票增值權(quán)授予日的前5個(gè)交易日的平均收盤價(jià)之間價(jià)格較高者。根據(jù)《境內(nèi)辦法》，行權(quán)價(jià)為取股票增值權(quán)授予日的收盤價(jià)與股票增值權(quán)授予日的前30個(gè)交易日的平均收盤價(jià)之間價(jià)格較高者。
3、行權(quán)限制期
行權(quán)限制期為股權(quán)授予日至股權(quán)生效日的期限。股權(quán)限制期原則上定為兩年，在限制期內(nèi)不得行權(quán)。
4、行權(quán)有效期
行權(quán)有效期為股權(quán)限制期滿后至股權(quán)終止日的時(shí)間，由上市公司根據(jù)實(shí)際情況確定，原則上不得低于3年。在行權(quán)有效期內(nèi)原則上采取勻速分批行權(quán)辦法，或按照符合境外上市規(guī)則要求的辦法行權(quán)。超過行權(quán)有效期的，其權(quán)利自動(dòng)失效，并不可追溯行使。
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股票期權(quán)是指上市公司授予激勵(lì)對(duì)象在未來一定期限內(nèi)以預(yù)先確定的價(jià)格和條件購買本公司一定數(shù)量股票的權(quán)利。股權(quán)激勵(lì)對(duì)象有權(quán)行使該項(xiàng)權(quán)利，也有權(quán)放棄該項(xiàng)權(quán)利，但不能將該權(quán)利用來質(zhì)押、轉(zhuǎn)讓或償債。
股票期權(quán)在價(jià)格、授予方式、行權(quán)限制期、行權(quán)有效期等各個(gè)方面均與股票增值權(quán)相同。這也是為什么股票增值權(quán)通常被稱為“虛擬股票期權(quán)”。兩者的不同之處是：股票期權(quán)行權(quán)時(shí)，被激勵(lì)對(duì)象需要先按照事先約定的價(jià)格買入公司股票，再通過在二級(jí)市場出售來實(shí)現(xiàn)收益。而股票增值權(quán)行權(quán)時(shí)，直接由公司按照市場價(jià)格和授予價(jià)格之間的差額向被激勵(lì)對(duì)象現(xiàn)金支付。
股權(quán)激勵(lì)對(duì)象通過行使股票期權(quán)所獲得的股票來源有兩種，一是上市公司向其定向發(fā)行股份，二是上市公司通過公開市場回購股票。
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限制性股票，是指上市公司無償將一定數(shù)量的股票贈(zèng)與或者以較低的價(jià)格授予激勵(lì)對(duì)象。激勵(lì)對(duì)象只有在工作年限或業(yè)績目標(biāo)符合股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃規(guī)定條件時(shí)，才可出售限制性股票并從中獲益；反之，如果預(yù)定目標(biāo)沒有實(shí)現(xiàn)，公司有權(quán)收回免費(fèi)贈(zèng)與的限制性股票或者按照原來較低的授予價(jià)格回購。
1、個(gè)人出資水平
個(gè)人出資水平不得低于按證券監(jiān)管規(guī)定確定的限制性股票價(jià)格的50％。
2、禁售期和解鎖期
在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃有效期內(nèi)，每期授予的限制性股票，其禁售期不得低于2年。禁售期滿，根據(jù)業(yè)績目標(biāo)完成情況確定激勵(lì)對(duì)象可解鎖的股票數(shù)量。解鎖期不得低于3年，原則上采取勻速解鎖辦法。
3、未達(dá)到限制性股票解鎖條件
限售期內(nèi)任一年度，若未達(dá)到限制性股票解鎖條件，激勵(lì)對(duì)象當(dāng)年不得申請(qǐng)限制性股票解鎖。限售期滿后，未達(dá)到解鎖條件的限制性股票由公司以認(rèn)購成本價(jià)購回注銷。
五、三種主要股權(quán)激勵(lì)方式的區(qū)別
?。ㄒ唬┗緳?quán)利義務(wù)不同
股票期權(quán)和股票增值權(quán)屬于“期權(quán)”性質(zhì)的激勵(lì)方式，而限制性股票則屬于“期股”性質(zhì)的激勵(lì)方式，不同性質(zhì)帶來了不同的權(quán)利和義務(wù)。
股票期權(quán)和股票增值權(quán)持有者擁有行權(quán)的權(quán)利，但沒有行權(quán)的義務(wù)。如果股票價(jià)格低于行權(quán)價(jià)格，持有者可以不行權(quán)，從而避免損失。限制性股票持有者需要先用自有資金購買公司股票，當(dāng)股價(jià)低于買入價(jià)時(shí)，需要承擔(dān)相應(yīng)的損失，具有一定的懲罰性。三者相比，股票期權(quán)和股票增值權(quán)激勵(lì)有余，而限制不足。
?。ǘ┘?lì)標(biāo)的物不同
股票期權(quán)行權(quán)后，激勵(lì)對(duì)象將持有公司股票，獲得完整的股東權(quán)益。限制性股票授予被激勵(lì)對(duì)象后，也將獲得完整的股東權(quán)益。而股票增值權(quán)是一種虛擬的股權(quán)激勵(lì)工具，激勵(lì)標(biāo)的物僅僅是二級(jí)市場股價(jià)和行權(quán)價(jià)之間的差額，并不真正擁有公司的股票。
?。ㄈ┘?lì)主導(dǎo)作用不同
相對(duì)而言，股票期權(quán)和股票增值權(quán)的主要作用是激勵(lì)人才和吸引人才，而限制性股票的主要作用是留住人才。持有股票期權(quán)或股票增值權(quán)的激勵(lì)對(duì)象只有努力提升公司業(yè)績，使股價(jià)超過行權(quán)價(jià)格，行權(quán)才有意義，否則持有的股票期權(quán)將毫無價(jià)值。如果公司股價(jià)持續(xù)下跌，低于股票期權(quán)行權(quán)價(jià)時(shí)，股票期權(quán)或股票增值權(quán)持有者離開企業(yè)的機(jī)會(huì)成本為零。而只要股票價(jià)格不為零，限制性股票對(duì)持有者來說仍存在一定的價(jià)值。
（四）收益實(shí)現(xiàn)方式不同
對(duì)股票期權(quán)和限制性股票來說，被激勵(lì)對(duì)象均需要先使用自有資金按照事先約定的價(jià)格買入公司股票，然后在市場上出售才能夠?qū)崿F(xiàn)收益。激勵(lì)對(duì)象獲得的收益在二級(jí)市場進(jìn)行兌現(xiàn)。而股票增值權(quán)的激勵(lì)對(duì)象的收益由企業(yè)用現(xiàn)金進(jìn)行支付，其實(shí)質(zhì)是企業(yè)獎(jiǎng)金的延期支付。
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股票期權(quán)和股票增值權(quán)的價(jià)值一般采用期權(quán)定價(jià)模型進(jìn)行計(jì)算。這種估值方式受到模型參數(shù)的影響，對(duì)于參數(shù)選擇沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，甚至一些參數(shù)依賴于人為的主觀判斷，容易被公司經(jīng)營者所操縱。而限制性股票的價(jià)值計(jì)算簡單，即為授予日的股票市場價(jià)值和個(gè)人出資價(jià)格之差。
六、結(jié)語
從實(shí)踐中看，股票期權(quán)是資本市場上最流行的激勵(lì)方式，具有高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的特點(diǎn)，適合于成長初期或者擴(kuò)張期的企業(yè)。高成長性的企業(yè)股票上漲空間較大，而股票期權(quán)的性質(zhì)決定了它在激勵(lì)員工努力工作方面更為有效，采用股票期權(quán)的激勵(lì)作用大于其他方式。同時(shí)，采用股票期權(quán)模式，是以股票的升值收益作為激勵(lì)成本，有利于減輕企業(yè)的現(xiàn)金流壓力。
規(guī)模較大的成熟型企業(yè)傾向于采用限制性股票來激勵(lì)員工。大型企業(yè)在經(jīng)營過程中更多地是求穩(wěn)，而不是求快，經(jīng)營決策以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)為主。如果公司股價(jià)下跌，限制性股票持有者也將因此而承擔(dān)相應(yīng)損失。這樣可以更好地突出限制性股票的“懲罰性”，可以有效避免股票期權(quán)激勵(lì)有余而限制不足的問題。
股票增值權(quán)適用于現(xiàn)金流充裕且發(fā)展穩(wěn)定的公司。部分在境外上市的國有控股上市公司采用這種工具，主要是因?yàn)楣善逼跈?quán)和限制性股票均涉及到管理層將最終持有公司股票，國有控股上市公司對(duì)此往往比較敏感。股票增值權(quán)的持有對(duì)象并不擁有公司股票，實(shí)際上是公司給予激勵(lì)對(duì)象的一種激勵(lì)報(bào)酬。
