1 引 言
1.１ 研究背景
股份回購(gòu)在西方發(fā)達(dá)國(guó)家的發(fā)展已經(jīng)有很長(zhǎng)的歷史了，研究發(fā)現(xiàn)股份回購(gòu)可以達(dá)到多種目的，包括修正股價(jià)、合理避稅、管理層激勵(lì)、合理投資、調(diào)整資本結(jié)構(gòu)等。說明股份回購(gòu)在整個(gè)公司實(shí)施相應(yīng)戰(zhàn)略中起到一定的作用，對(duì)于公司管理層來說應(yīng)該合理利用，以達(dá)到相應(yīng)戰(zhàn)略目的。
目前，我國(guó)對(duì)于股份回購(gòu)限制較多，規(guī)定公司不得收購(gòu)本公司股份，但是， 有下列情形之一的除外： 減少公司注冊(cè)資本； 與持有本公司股份的其他公司合并； 將股份獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工； 股東因?qū)蓶|大會(huì)作出的公司合并、分立決議持異議， 要求公司收購(gòu)其股份的?？梢钥闯鑫覈?guó)的規(guī)定并不利于公司較靈活地根據(jù)自身情況使用股份回購(gòu)以實(shí)現(xiàn)相應(yīng)的戰(zhàn)略目的。
1.２ 研究目的和意義
通過對(duì)國(guó)外股份回購(gòu)動(dòng)機(jī)的相關(guān)研究，來說明股份回購(gòu)對(duì)于公司戰(zhàn)略的實(shí)施來說是一個(gè)重要的工具，并且應(yīng)該受到政府相關(guān)部門和公司管理層的重視，從而一定程度地放寬對(duì)股份回購(gòu)的限制，使公司和資本市場(chǎng)更好地發(fā)展。
1.３ 研究?jī)?nèi)容
研究的主要內(nèi)容是股份回購(gòu)主要?jiǎng)訖C(jī)，以及通過股份回購(gòu)可以達(dá)到那些目的，以及這些目的與公司戰(zhàn)略的關(guān)系。
2 文獻(xiàn)綜述
2.１ 國(guó)外文獻(xiàn)綜述
股份回購(gòu)在西方資本主義國(guó)家已經(jīng)有多年的發(fā)展歷史，相關(guān)研究也較領(lǐng)先。目前研究的股份回購(gòu)動(dòng)機(jī)主要有以下幾種：
?。ǎ保┴?cái)務(wù)靈活性假說。Ｇｕａｙ 和Ｈａｒｆｏｒｄ（２０００）、Ｇｒｕｌｌｏｎ 和Ｍｉｃｈａｅｌｙ （２００２）以及 Ｂｒａｖａ、Ｇｒａｈａｍａ、Ｈａｒｖｅｙ 和Ｍｉｃｈａｅｌｙ（２００５）他們通過不同的方法研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)公司有短暫的現(xiàn)金流增量的時(shí)候，一般會(huì)選擇股份回購(gòu)的方式代替發(fā)放股利方式，不會(huì)盲目地提高股利發(fā)放率。這是因?yàn)楣衫l(fā)放是一個(gè)長(zhǎng)期的過程，一旦提高則意味著相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間里將保持不變。而股份回購(gòu)則比較有彈性，可以適應(yīng)不同時(shí)期公司的發(fā)展。
（２）財(cái)務(wù)杠桿假說。Ｐｕｇｈ 和Ｊａｈｅｒａ（１９９０）、Ｄｉｔｔｍａｒ（２０００）的研究發(fā)現(xiàn)，通過股份回購(gòu)，減少了公司的總資產(chǎn)，所以有提高公司資產(chǎn)負(fù)債率的作用，進(jìn)而可以提高財(cái)務(wù)杠桿比率，從而遞減稅負(fù)增加公司價(jià)值。這樣可以通過股份回購(gòu)的方式使得營(yíng)運(yùn)資金的管理多樣化，給公司今后創(chuàng)造更多的價(jià)值。
?。ǎ常┳杂涩F(xiàn)金流假說。Ｊｅｎｓｅｎ（１９８６）、Ｖａｆｅａｓ 和Ｊｏｙ （１９９５）、Ｆｅｎｎ 和Ｌｉａｎｇ（１９９７） 及Ｎｏｈｅｌ 和Ｔａｒｈｅｎ （１９９８） 的研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)公司缺乏好的投資機(jī)會(huì)又有充足的現(xiàn)金流的時(shí)候，一方面可以將這部分資金分配給股東，使股東獲得收益；另一方面將這部分閑置的資金以回購(gòu)的方式處理可防止公司代理人為了私利而盲目擴(kuò)張，也降低了使用自由現(xiàn)金過度的代理成本。
?。ǎ矗﹥r(jià)值低估假說。Ｃｏｍｍｅｎｔ 和Ｊａｒｒｅｌｌ（１９９１）、Ｉｋｅｎｂｅｒｒｙ、Ｌａｋｏｎｉｓｈｏｋ 和Ｖｅｒｍａｅｌｅｎ １９９５）、Ｓｔｅｐｈｅｎｓ 和Ｗｅｉｓｂａｃｈ（１９９８） 以及Ｄｉｔｔｍａｒ（２０００）等研究發(fā)現(xiàn)價(jià)值被低估是一個(gè)主要的原因。由于存在信息的不對(duì)稱等多方原因，從而導(dǎo)致公司的股價(jià)被低估，公司可以以股份回購(gòu)的方式來發(fā)出信號(hào)，修正股價(jià)。這也是目前研究發(fā)現(xiàn)公司回購(gòu)股份最多的動(dòng)機(jī)之一。
?。ǎ担┎①?gòu)防御假說。Ｄｉｔｔｍａｒ（２０００）等研究發(fā)現(xiàn)，如果公司被接管的可能性越大，公司的所有者為了防止公司被并購(gòu)，就越有可能進(jìn)行股份回購(gòu)，以提升股價(jià)，提高收購(gòu)成本。
（６）財(cái)富轉(zhuǎn)移假說。此觀點(diǎn)認(rèn)為股份回購(gòu)只是將財(cái)富在利益主體間進(jìn)行了轉(zhuǎn)移，并沒有產(chǎn)生新價(jià)值。
?。ǎ罚┕芾韺蛹?lì)假說。Ｂａｒｔｈ 和Ｋａｓｚｎｉｋ（１９９９）、Ｋａｈｌｅ（２００２）等學(xué)者研究認(rèn)為，在公司管理層有股票期權(quán)的情況下，股份的回購(gòu)可以相應(yīng)提高管理層的份額，從而公司的利益與管理息息相關(guān)，減少了相應(yīng)的管理成本。另外，還可以不稀釋每股收益。吳海珍（２００４）認(rèn)為西方許多國(guó)家都將股份回購(gòu)看作是“金手銬”，來防止員工的流失，使員工、代理人、股東的利益趨于一致。這一方面有利于提高公司治理的效率和水平。
?。ǎ福┍芏惣僬f。由于西方的許多國(guó)家獲得股利和獲得資本利得所負(fù)擔(dān)的稅負(fù)不同，通常資本利得稅要低于股利稅率，因此，公司為了減少稅負(fù)選擇采用股份回購(gòu)的方式來代替發(fā)放現(xiàn)金股利的方式。
以上這8種股份回購(gòu)的動(dòng)機(jī)都是西方學(xué)者研究的成果，是比較全面的。我們可以看到，在西方發(fā)達(dá)國(guó)家股份回購(gòu)可以實(shí)現(xiàn)上市公司的多種戰(zhàn)略目標(biāo)，是公司戰(zhàn)略管理的一種有效手段。
2.２ 國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)綜述
我國(guó)在資本市場(chǎng)與公司治理結(jié)構(gòu)等方面與西方國(guó)家有所不同，所以國(guó)內(nèi)學(xué)者也研究了我國(guó)獨(dú)有的一些回購(gòu)動(dòng)機(jī)。
（１）股權(quán)的分置改革。劉釗和趙耀（２００５）、易士佳和周維建（２００６）研究認(rèn)為，目前國(guó)有控股公司一方面國(guó)有控股比例過大，可以通過股份回購(gòu)將其分散到其他股東手中；另一方面國(guó)有股的流通比較困難，也可以通過回購(gòu)一定程度地解決流通問題。減持國(guó)有股是我國(guó)特有的回購(gòu)動(dòng)因，所以觀察回購(gòu)股份的形式也可以作為識(shí)別回購(gòu)動(dòng)機(jī)的一種方法?？梢酝ㄟ^國(guó)有股的回購(gòu)來實(shí)現(xiàn)上市公司股票的全流通。這種方式對(duì)于國(guó)有股占絕大多數(shù)的國(guó)有企業(yè)來說可以看作是一個(gè)營(yíng)運(yùn)資金管理的迂回戰(zhàn)術(shù)，先購(gòu)入再將庫(kù)存股發(fā)行獲得超額利潤(rùn)。
