一、選題背景
我國(guó)的養(yǎng)老保險(xiǎn)始建于20世紀(jì)50年代初期， 1995年開(kāi)始了實(shí)行部分積累制養(yǎng)老保險(xiǎn)模式的改革進(jìn)程。改革以來(lái)，我國(guó)的養(yǎng)老保險(xiǎn)面臨著極大的支付壓力和支付危機(jī)。造成養(yǎng)老金支付危機(jī)最主要的兩大原因是養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革導(dǎo)致的轉(zhuǎn)制成本和人口老齡化的出現(xiàn)。
養(yǎng)老保險(xiǎn)實(shí)行部分積累制改革后，養(yǎng)老金支付由來(lái)自統(tǒng)籌部分的基礎(chǔ)養(yǎng)老金和個(gè)人賬戶(hù)養(yǎng)老金組成。改革前數(shù)量龐大的退休職工和改革前參加工作在改革后退休的職工沒(méi)有個(gè)人賬戶(hù)或個(gè)人賬戶(hù)積累不足，分賬后的統(tǒng)籌賬戶(hù)無(wú)法支付他們的養(yǎng)老金從而出現(xiàn)極大的缺口，個(gè)人帳戶(hù)基金被挪用于填補(bǔ)統(tǒng)籌帳戶(hù)的缺口而出現(xiàn)“空帳”運(yùn)行的現(xiàn)象。2006年底，我國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)個(gè)人帳戶(hù)空帳規(guī)模已達(dá)9000億元，且每年還將會(huì)以1000多億元的速度增加。
養(yǎng)老保險(xiǎn)還面臨著人口老齡化造成的支付壓力。預(yù)計(jì)到2020年和2050年老年贍養(yǎng)率將分別上升到15．5％和31．2％。在實(shí)際的現(xiàn)收現(xiàn)付的養(yǎng)老模式下，社會(huì)統(tǒng)籌帳戶(hù)面臨極大的支付壓力，應(yīng)對(duì)養(yǎng)老金支付危機(jī)的其中一個(gè)重要舉措是改變目前養(yǎng)老保險(xiǎn)投資收益過(guò)低的狀況。
二、個(gè)人賬戶(hù)的特點(diǎn)及其運(yùn)營(yíng)狀況
(一)個(gè)人賬戶(hù)的特點(diǎn)
個(gè)人帳戶(hù)主要由個(gè)人支付個(gè)人使用的具有儲(chǔ)蓄功能的一個(gè)帳戶(hù)。也就是從職工參加工作起，每個(gè)月按工資總額的一定比例由職工交納保險(xiǎn)費(fèi)（原為由雇主和雇員共同交納），記入個(gè)人帳戶(hù)，作為長(zhǎng)期儲(chǔ)存積累增值的基金，其所有權(quán)歸個(gè)人，職工退休后一次性或按月按用途領(lǐng)取。相比按現(xiàn)收現(xiàn)付模式運(yùn)行的統(tǒng)籌賬戶(hù)，個(gè)人賬戶(hù)具有良好的儲(chǔ)蓄功能和投資空間。若能充分利用其投資空間進(jìn)行有效的投資，將能大大提高個(gè)人帳戶(hù)的積累數(shù)量，提高其支付能力。
(二)個(gè)人帳戶(hù)基金的運(yùn)營(yíng)狀況
2005年國(guó)務(wù)院逐漸開(kāi)始在全國(guó)進(jìn)行做實(shí)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)個(gè)人帳戶(hù)的改革。下表為勞動(dòng)和社會(huì)保障部公布的基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金累計(jì)結(jié)存規(guī)模，包括社會(huì)統(tǒng)籌基金和個(gè)人帳戶(hù)基金，由于我國(guó)大部分省市的統(tǒng)籌基金是支大于收，故可以認(rèn)為表1中的數(shù)據(jù)主要反映個(gè)人帳戶(hù)基金的累計(jì)結(jié)存。
為了保證資金的安全性和高度的流動(dòng)性，養(yǎng)老基金投資的手段被政府嚴(yán)格限制于如銀行存款、國(guó)債投資等投資工具，投資渠道單一，導(dǎo)致個(gè)人帳戶(hù)的收益不容樂(lè)觀。
遼寧省養(yǎng)老保險(xiǎn)個(gè)人帳戶(hù)做實(shí)改革以來(lái)， 2005年底個(gè)人帳戶(hù)達(dá)到204.17億元，綜合收益率也只有2.92％，略高于當(dāng)時(shí)一年期銀行存款利率2.25%。而從社會(huì)保障基金的情況來(lái)看，2006年，社會(huì)保障基金權(quán)益凈增加815．56億元，其中個(gè)人帳戶(hù)的投資收益率為0.33%。由此可見(jiàn)，養(yǎng)老保險(xiǎn)個(gè)人帳戶(hù)的保值增值能力低下，抵御通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)的能力較差，不利于收支矛盾的緩和。
三、改進(jìn)個(gè)人帳戶(hù)投資決策
(一)利率期限結(jié)構(gòu)理論
利率期限結(jié)構(gòu)是指零息債券在某個(gè)時(shí)點(diǎn)不同到期期限的利率和到期期限的關(guān)系及變化規(guī)律。
人們對(duì)利率期限結(jié)構(gòu)的理論假設(shè)包括:純粹預(yù)期假設(shè), 市場(chǎng)分割假設(shè)和流動(dòng)性偏好假設(shè)。其中，流動(dòng)性偏好理論被多數(shù)人接受并在實(shí)證中得到驗(yàn)證。
流動(dòng)性偏好理論認(rèn)為，投資者偏好資產(chǎn)的流動(dòng)性和厭惡資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)性。當(dāng)流動(dòng)性偏好難以滿(mǎn)足時(shí)要求獲得流動(dòng)性補(bǔ)償，而資產(chǎn)存在風(fēng)險(xiǎn)時(shí)要求獲得風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償(即風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià))。流動(dòng)性補(bǔ)償和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)隨著投資時(shí)間的延長(zhǎng)而增加。
總而言之，投資期限越長(zhǎng)，資產(chǎn)的流動(dòng)性越差，投資者面臨的風(fēng)險(xiǎn)越大，所要求的流動(dòng)性補(bǔ)償和風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償越高，即收益率越高。因此，假設(shè)預(yù)期通脹率不變時(shí)，投資收益率與期限呈正相關(guān)關(guān)系。
(二)改進(jìn)個(gè)人賬戶(hù)投資決策
過(guò)往在制定養(yǎng)老保險(xiǎn)的投資決策時(shí)，通常把養(yǎng)老保險(xiǎn)基金（社會(huì)統(tǒng)籌部分基金或個(gè)人帳戶(hù)基金或兩者）看作同一時(shí)點(diǎn)上的一個(gè)整體，提出的投資策略以所有資金都有相同的投資期限為假設(shè)前提，這個(gè)假設(shè)并不符合現(xiàn)實(shí)情況。
個(gè)人帳戶(hù)是逐月繳費(fèi)，每一筆繳費(fèi)從繳納時(shí)刻到退休時(shí)刻的間隔長(zhǎng)短是不一樣的。繳納的時(shí)刻離退休時(shí)刻越遠(yuǎn)，間隔（投資期限）就越長(zhǎng)，反之越短。
利率期限結(jié)構(gòu)理論的收益率與期限的正相關(guān)關(guān)系可以運(yùn)用到個(gè)人帳戶(hù)的投資決策的制定上，就是根據(jù)投資期限的長(zhǎng)短來(lái)選擇不同的投資工具。具體來(lái)說(shuō)，當(dāng)間隔期限較長(zhǎng)資金可承受的投資風(fēng)險(xiǎn)較大的情況下，可考慮選擇風(fēng)險(xiǎn)較大但收益也較高的投資工具。隨著養(yǎng)老金的間隔期限逐漸縮短、承受風(fēng)險(xiǎn)和獲取收益的逐漸下降，按承受風(fēng)險(xiǎn)能力的大小把資金投資到中短期投資工具甚至以現(xiàn)金的形式持有。這種投資決策充分地利用了每筆繳費(fèi)的投資空間，使每筆繳費(fèi)的投資獲得可用期限內(nèi)盡可能高的收益。從而使總體收益達(dá)到較高的水平。
四、投資決策改進(jìn)前、后的模型分析
在達(dá)到目前養(yǎng)老金同樣的收入水平情況下，新的投資決策可以使養(yǎng)老金個(gè)人帳戶(hù)繳費(fèi)率下降。為了證實(shí)這點(diǎn)，本文建立數(shù)學(xué)模型來(lái)比較個(gè)人帳戶(hù)養(yǎng)老金的投資決策從改進(jìn)前到改進(jìn)后繳費(fèi)率的變化。參考我國(guó)的國(guó)情,對(duì)各變量設(shè)定如下參數(shù)：
(一)改進(jìn)前的個(gè)人帳戶(hù)模型
1、繳費(fèi)收入
傳統(tǒng)的養(yǎng)老保險(xiǎn)投資決策較為保守，雖然近年來(lái)逐漸增加了股票等較高收益投資工具的投資，但收益情況并不理想?？紤]到基金運(yùn)轉(zhuǎn)的初期由于制度和操作未夠完善與成熟導(dǎo)致收益率偏低。因此，這里假設(shè)個(gè)人帳戶(hù)養(yǎng)老金的投資收益率提高到i＝5.00%，根據(jù)目前的投資策略，收益率設(shè)定為不變。
按表―2設(shè)定的變量參數(shù)，職工在t歲時(shí)的工資等于■；養(yǎng)老保險(xiǎn)的繳費(fèi)率為■,養(yǎng)老金繳費(fèi)為■。
假設(shè) i＝5.00%保持不變，那么各筆繳費(fèi)在退休時(shí)的價(jià)值綜合
■ (1)
2、養(yǎng)老金支出
假設(shè)退休后養(yǎng)老金是按月逐筆領(lǐng)取的，個(gè)人帳戶(hù)中未領(lǐng)取的部分仍然可以繼續(xù)投資。為了保證養(yǎng)老金的安全性和流動(dòng)性以應(yīng)付支取，退休后的投資相對(duì)保守，并假設(shè)投資收益率保持不變?yōu)?％。R為退休年齡，Ω為期望死亡年齡，R歲的養(yǎng)老金消費(fèi)為■,消費(fèi)增長(zhǎng)率為h，那么t歲時(shí)的消費(fèi)為■。
因此退休期間的消費(fèi)折現(xiàn)為退休時(shí)刻的價(jià)值就是：
■ (2)
3、個(gè)人帳戶(hù)的繳費(fèi)率
按照以支定收的養(yǎng)老金繳費(fèi)原則，可知■
養(yǎng)老金個(gè)人帳戶(hù)的繳費(fèi)率為：■=482242÷5588126=8.63%
(二)改進(jìn)后的個(gè)人帳戶(hù)模型
在現(xiàn)實(shí)中，繳費(fèi)的時(shí)刻為投資起點(diǎn)，退休時(shí)刻為投資的終點(diǎn)，投資金額為■，投資期限為（R-t）。本文為了方便論述，假設(shè)退休時(shí)刻R為投資的起點(diǎn)，時(shí)間往回推移，繳費(fèi)時(shí)刻t為投資的終點(diǎn)，投資金額和投資期限不變分別仍為■、（R-t），隨著t變化，期限（R-t）發(fā)生變化，而且（R-t）越大，對(duì)應(yīng)的投資收益率也越高，即■。這樣每筆養(yǎng)老金繳費(fèi)的收益率與對(duì)應(yīng)的投資期限就形成了利率期限結(jié)構(gòu)。這里的收益率是以零息票債券的利率為基礎(chǔ)的即期利率.
1、繳費(fèi)收入
選擇各類(lèi)期限的投資工具。假設(shè)養(yǎng)老金繳費(fèi)以年為計(jì)算單位，按照本文的參數(shù)設(shè)定,各筆繳費(fèi)到退休時(shí)刻的間隔期限從42年起，然后逐年減少，直至只有1年。假設(shè)15- 42年的期限為長(zhǎng)期，11-14年為中長(zhǎng)期，7-10年為中期，3-6年為為中短期，1-2年為短期。在確定各類(lèi)期限的投資工具同時(shí)，文章參考他人的研究數(shù)據(jù)設(shè)定不同期限投資的即期利率。
在15- 42年的長(zhǎng)期內(nèi)，可把個(gè)人帳戶(hù)的養(yǎng)老金繳費(fèi)投資于證券市場(chǎng)比如購(gòu)買(mǎi)股票。股票投資的投機(jī)性強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)性大，但同時(shí)變現(xiàn)靈活、收益豐厚。從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，長(zhǎng)期內(nèi)股市的收益趨勢(shì)是向上的。根據(jù)《投資者的未來(lái)》的作者美國(guó)西格爾教授的統(tǒng)計(jì)結(jié)果，美國(guó)、日本、歐洲 的股市自1970年-2001年的30年內(nèi)，平均年復(fù)合增長(zhǎng)率為10.86%。我國(guó)1990年創(chuàng)立股市以來(lái)， 1990年-2008年的18年期間，上證指數(shù)年均復(fù)合增長(zhǎng)17.8%。由于我國(guó)股票市場(chǎng)建立時(shí)間短，投機(jī)性強(qiáng)，所以本文假設(shè)的股票收益率主要參考西格爾的數(shù)據(jù)。除了投資股市外，也可投資于規(guī)模巨大、投資回收期長(zhǎng)和收益率也較好而風(fēng)險(xiǎn)較低的的國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目、重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目。
對(duì)于11-14年的中長(zhǎng)期，可選擇股票型基金、經(jīng)濟(jì)適用房建設(shè)等投資工具。股票型基金特點(diǎn)是以絕大部分比例投資成長(zhǎng)型股票，通過(guò)承受高風(fēng)險(xiǎn)來(lái)爭(zhēng)取高收益。由于由專(zhuān)業(yè)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)投資，某種程度上能較好地規(guī)避股市的高風(fēng)險(xiǎn)并取得較好收益。美國(guó)的基金市場(chǎng)在過(guò)去的十年中，股票基金的收益率為8.97％。
當(dāng)期限為7-10年的中期時(shí)，可選擇屬開(kāi)放式基金的股債平衡基金、企業(yè)債券、金融債券、短期實(shí)業(yè)投資等等投資工具。美國(guó)過(guò)去十年的股債平衡基金的平均收益情況，收益率為7.44％。鑒于美國(guó)的資本市場(chǎng)較為成熟，收益率比國(guó)內(nèi)更有普遍性，所以本文暫參考美國(guó)的數(shù)據(jù)。
在3-6年的中短期，對(duì)投資的安全性和流動(dòng)性要求更高。養(yǎng)老基金主要投向債券基金、國(guó)債、回購(gòu)等品種。美國(guó)美國(guó)過(guò)去十年的債券基金收益率為5.92％。
投資期限只有1-2年時(shí)，這時(shí)臨近退休，可考慮選擇存款或購(gòu)買(mǎi)相應(yīng)期限的國(guó)債。貨幣市場(chǎng)基金、存款和國(guó)債的風(fēng)險(xiǎn)最小，收益率也最低。事實(shí)上，各時(shí)期內(nèi)短期的投資收益率變化較大，本文假設(shè)1-2年期的投資收益率為4%。
下表給出了各類(lèi)型期限內(nèi)選擇的主要投資工具及模擬得到的若干個(gè)期限的投資收益率。 (表3)
設(shè)定各個(gè)期限的即期利率。幾個(gè)關(guān)鍵期限的即期利率如上表所示，又設(shè)各類(lèi)型期限內(nèi)的各個(gè)期限的即期利率成線(xiàn)性分布，因此，得出不同期限的即期利率，如下表：（iR-t為一筆在t年的養(yǎng)老金繳費(fèi)投資(R-t)個(gè)時(shí)期的零息票債券的即期利率，這個(gè)即期利率也是R為起點(diǎn)， t為終點(diǎn)的投資的即期利率，也即前面構(gòu)造的以R為起點(diǎn)的利率期限結(jié)構(gòu)中與期限 (R-t)對(duì)應(yīng)的即期利率）。（表4）
繳費(fèi)在退休時(shí)刻的價(jià)值。養(yǎng)老金繳費(fèi)在退休時(shí)刻的價(jià)值總和為
■ (3)
把各參數(shù)的數(shù)值（包括各個(gè)期限的即期利率數(shù)值）代入上式，可得
■
2、養(yǎng)老金收入
退休后個(gè)人帳戶(hù)養(yǎng)老金的領(lǐng)取是剛性的，所以這時(shí)的投資是審慎和保守的。假設(shè)的投資收益率保持不變?yōu)?％。則退休期間的消費(fèi)折現(xiàn)為退休時(shí)刻的價(jià)值是：
■ (4)
3、個(gè)人帳戶(hù)的繳費(fèi)率
同樣地，按照以支定收的養(yǎng)老金繳費(fèi)原則，可知＝，繳費(fèi)率為：=482242÷16059335=3.00%
五、小結(jié)
下面把模型得出的數(shù)據(jù)進(jìn)一步計(jì)算并用圖表5顯示，可以得到個(gè)人帳戶(hù)改進(jìn)投資決策前和改進(jìn)后在各方面的優(yōu)劣比較，上表清楚表明，改進(jìn)的投資決策大大降低了繳費(fèi)率。若繳費(fèi)率維持原來(lái)的水平不變，則投資收益和月支付金額、支付期限都大大增加，可以有效地緩解因養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革對(duì)統(tǒng)籌部分造成的支付壓力和應(yīng)對(duì)人口老齡化對(duì)養(yǎng)老保險(xiǎn)的沖擊。
六、結(jié)論
目前我國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)存在嚴(yán)重的支付危機(jī)。本文基于利率期限結(jié)構(gòu)理論制定個(gè)人帳戶(hù)的投資決策，由此得到改進(jìn)后的投資決策比傳統(tǒng)的投資決策能獲取更高的投資收益，從而有效地緩解養(yǎng)老金的支付危機(jī)和應(yīng)付人口老齡化的支付壓力。
