一、研究問題
上市公司信息披露透明度與公司治理結(jié)構(gòu)密切相關(guān)。一方面透明的信息是公司內(nèi)、外部治理機(jī)制有效運(yùn)行的基礎(chǔ);另一方面公司治理機(jī)制是否完善,對(duì)信息披露透明度有著重要影響。因此,探討提高信息披露透明度的途徑,對(duì)于降低上市公司融資成本、提高資本市場(chǎng)配置效率、促進(jìn)金融與經(jīng)濟(jì)發(fā)展都具有重要意義。
二、研究假設(shè)
LLSV(1998,2000)指出,在投資者保護(hù)較弱的國(guó)家,控股股東會(huì)通過關(guān)聯(lián)交易等方式侵害中小股東和債權(quán)人的利益。在這種情況下,為了降低代理成本,控股股東會(huì)侵害中小股東的利益,通過關(guān)聯(lián)交易、提供擔(dān)保等掠奪中小股東的利益,為了掩蓋其丑行,他們更傾向于歪曲信息披露甚至提供虛假信息。但是,隨著第一大股東持股比例的增加,他掏空和偷盜的動(dòng)機(jī)逐漸減弱,而利益趨同效應(yīng)逐漸明顯和強(qiáng)化。
假設(shè)1:第一大股東持股比例和信息透明度之間呈倒U型關(guān)系。
在我國(guó)一股獨(dú)大能有效彌補(bǔ)法律制度的缺失,對(duì)投資者提供有效保護(hù),有利于公司業(yè)績(jī)的提升,這說明我國(guó)一股獨(dú)大這種股權(quán)集中形式利大于弊。
假設(shè)2:股權(quán)集中度與信息透明度顯著正相關(guān)。
在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下,不論最終控制人屬性如何,上市公司都得按照市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)法則運(yùn)行。雖然一些上市公司最終被國(guó)家所控制,但是國(guó)家不再像計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代那樣事無巨細(xì)地干涉公司經(jīng)營(yíng),國(guó)家控制公司與非國(guó)家控制公司都平等地參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。
假設(shè)3:實(shí)際控制人性質(zhì)與信息透明度不顯著相關(guān)。
關(guān)于獨(dú)立董事比例和公司審計(jì)委員會(huì)對(duì)信息透明度的影響。董事會(huì)的重要角色在于其對(duì)經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)控功能。獨(dú)立董事作為抵制經(jīng)營(yíng)者機(jī)會(huì)主義行為的手段,有利于內(nèi)部治理機(jī)制的強(qiáng)化,從而獨(dú)立董事在董事會(huì)中的比例越大,公司越傾向于更大程度地自愿披露信息。Leftwich et al.(1981)和Fama and Jensen(1983)都證實(shí)了獨(dú)立董事在董事會(huì)中的比例越高,越能有效地監(jiān)督經(jīng)營(yíng)者的機(jī)會(huì)主義行為。
假設(shè)4:具有較高獨(dú)立董事比例的公司具有較高的公司透明度。
假設(shè)5:設(shè)立審計(jì)委員會(huì)的公司,其信息披露透明度較高。
三、研究設(shè)計(jì)
(一)樣本選擇及數(shù)據(jù)來源
本文采用深交所對(duì)上市公司信息披露考評(píng)結(jié)果作為公司信息披露質(zhì)量的衡量指標(biāo),全部數(shù)據(jù)均來自于深圳證券交易所在2006和2007年深交所信息披露質(zhì)量考評(píng)的上市公司,其他數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。由于金融類公司的異質(zhì)性,研究樣本不包含金融類上市公司,由此獲得1 271個(gè)觀測(cè)值。為進(jìn)行研究,樣本進(jìn)行了以下的處理:剔除了實(shí)際控制人類型無法確認(rèn)的樣本;剔除了股權(quán)數(shù)據(jù)和公司治理數(shù)據(jù)缺失的樣本;剔除無法獲得信用評(píng)級(jí)的樣本。經(jīng)過處理最后獲得780個(gè)觀測(cè)值作為樣本。
(二)變量定義及說明
本文的因變量是信息披露質(zhì)量,用有序變量GTP表示各等級(jí);測(cè)試變量分別是第一大股東持股比例,股權(quán)集中度,實(shí)際控制人的性質(zhì),如果實(shí)際控制人是國(guó)有,取值1,非國(guó)有的取值為0;獨(dú)立董事比例代表董事會(huì)特征,董事會(huì)中是否設(shè)置審計(jì)委員會(huì),如果設(shè)置則取1,沒有設(shè)置取值0;控制變量公司業(yè)績(jī)代表公司的盈利能力,Index是公司治理環(huán)境指數(shù)的統(tǒng)稱,在實(shí)際檢驗(yàn)時(shí),用IndexMar、IndexGov、Indexleg分別代表本公司所在地區(qū)的市場(chǎng)化指數(shù)、政府干預(yù)指數(shù)以及法治水平指數(shù),由于沒有2006年的市場(chǎng)化指數(shù),本文用2005年的代替2006和2007兩年的;用資產(chǎn)負(fù)債率代表公司風(fēng)險(xiǎn)因素;資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)代表公司規(guī)模,為了控制年度因素和行業(yè)因素對(duì)信息透明度的影響,本文也加入了行業(yè)和年度控制變量。變量的具體定義見表1。
(三)模型設(shè)定及描述性統(tǒng)計(jì)
為了檢驗(yàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)和董事會(huì)特征對(duì)信息透明度的影響,本文模型設(shè)定如下:
Y=α0 α1Top1 α2Top12 α3H10 α4Gov α5Audit α6IDP
α7ROA α8Index α9Lev α10Size α11year α12IND ε
四、回歸分析
(一)描述性統(tǒng)計(jì)
表2描述了樣本的分布,從表中可以看出2006年評(píng)級(jí)為優(yōu)秀的公司占總樣本的11.66%,良好為55.12%,及格為27.92%,不及格為5.30%;2007年優(yōu)秀評(píng)級(jí)為8.45%,良好為54.12%,及格為33.80%,不及格為3.63%,這些數(shù)字說明了我國(guó)大部分上市公司的信息透明度還是比較高的,50%以上的信息考評(píng)結(jié)果在良好這一評(píng)級(jí),信息評(píng)級(jí)為不及格的公司僅占樣本總量的5%左右。
表3是各變量的描述性統(tǒng)計(jì),可以看出上市公司的信用評(píng)級(jí)均值是2.69,介于信用評(píng)級(jí)2和3之間,說明我國(guó)大部分上市公司的信息透明度接近良好這一評(píng)級(jí),透明度較好;第一大股東持股比例最高達(dá)到82%,說明我國(guó)一股獨(dú)大的現(xiàn)象還是存在;控股股東性質(zhì)均值為0.52,說明我國(guó)國(guó)有性質(zhì)的公司占到了52%;獨(dú)立董事比例均值約為34%,審計(jì)委員會(huì)均值為0.8,說明我國(guó)大部分公司設(shè)置有審計(jì)委員會(huì)。
(二)相關(guān)性分析
根據(jù)相關(guān)分析結(jié)果:前十大股東持股比例平方和在1%顯著性水平上和信息透明度顯著正相關(guān),這一結(jié)論和前面的預(yù)期相符;而第一大股東持股比例及其平方均在1%顯著性水平上和信息透明度顯著正相關(guān),控股股東性質(zhì)在5%顯著性水平和信息透明度顯著正相關(guān),獨(dú)立董事持股比例和信息透明度正相關(guān)但不顯著,審計(jì)委員會(huì)和信息透明度之間成顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系,這些結(jié)論和前面的預(yù)期有些差距,還需要運(yùn)用相關(guān)回歸分析進(jìn)一步檢驗(yàn)。第一大股東持股比例及其平方,以及前十大股東持股比例平方和之間的相關(guān)系數(shù)較大,存在著共線性,其他變量之間相關(guān)系數(shù)均較低,不存在共線性問題。
(三)回歸分析
表4為模型的回歸分析。為了消除變量之間的共線性問題,本文先將各變量分別納入模型中進(jìn)行分析,最后將全部變量納入進(jìn)行回歸分析。表4中第1列是單獨(dú)放入第一大股東持股比例變量的回歸結(jié)果。從表中可以看到,第一大股東持股比例和信息透明度在1%顯著性水平上顯著正相關(guān),第一大股東持股比例平方在10%顯著性水平上和信息透明度顯著負(fù)相關(guān)。由此可知,第一大股東持股比例和信息透明度之間存在倒U型關(guān)系,從而支持假設(shè)1。第2列是單獨(dú)納入前十大股東持股比例變量的回歸結(jié)果,結(jié)果顯示前十大股東持股比例平方和在1%顯著性水平上和信息透明度顯著正相關(guān),即股權(quán)集中度和信息透明度之間存在顯著正相關(guān)關(guān)系,這一結(jié)果也支持了假設(shè)2。第3列是單獨(dú)納入控股股東性質(zhì)的回歸結(jié)果,結(jié)果顯示,控股股東性質(zhì)和信息透明度之間存在正向關(guān)系,但不顯著,這一結(jié)果也支持了假設(shè)3,即實(shí)際控制人性質(zhì)和信息透明度之間不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。第4列、第5列是分別納入獨(dú)立董事比例和公司是否設(shè)置審計(jì)委員會(huì)的回歸結(jié)果,結(jié)果顯示,獨(dú)立董事比例和信息透明度之間存在負(fù)向關(guān)系,但不顯著,而審計(jì)委員會(huì)與信息透明度之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系,這兩個(gè)結(jié)論沒有支持假設(shè)4和假設(shè)5。獨(dú)立董事在董事會(huì)中的比例對(duì)信息透明度有負(fù)向影響,原因可能是獨(dú)立董事未能在上市公司中發(fā)揮自己的監(jiān)督制衡作用。
五、小結(jié)及局限性
本文通過回歸模型分析了影響信息透明度的因素,從實(shí)證結(jié)果分析看,第一大股東持股比例和信息透明度之間存在倒U型關(guān)系,即隨著第一大股東持股比例的增加,第一大股東持股比例對(duì)信息透明度的影響會(huì)由利益侵害效應(yīng)轉(zhuǎn)變?yōu)槔孚呁?yīng);股權(quán)集中度對(duì)信息透明度有顯著的正向影響,即股權(quán)集中度越高,信息披露的透明度也越高;實(shí)際控制人性質(zhì)和信息透明度存在不顯著的相關(guān)關(guān)系;獨(dú)立董事比例對(duì)信息透明度存在不顯著的負(fù)向影響,審計(jì)委員會(huì)和信息透明度之間存在顯著的負(fù)向影響。
雖然本文通過回歸分析研究了公司治理機(jī)制對(duì)信息透明度的影響,實(shí)證分析結(jié)果基本和預(yù)期相一致,但也存在以下不足:一是本文以深交所的信息披露考核結(jié)果作為信息披露透明度的唯一衡量指標(biāo)可能存在問題;二是變量選取具有局限性。公司治理機(jī)制因素有很多,本文只選取了股權(quán)結(jié)構(gòu)和董事會(huì)特征部分變量進(jìn)行分析,可能會(huì)造成一定的片面性。
