1上市公司財(cái)務(wù)困境的界定及表現(xiàn)
1.1上市公司財(cái)務(wù)困境的界定
我們認(rèn)為：如果上市公司由于下列原因而被特別處理的,我們將其視為財(cái)務(wù)困境公司：最近兩個(gè)會(huì)計(jì)年度審計(jì)結(jié)果顯示的凈利潤為負(fù)值；最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的審計(jì)結(jié)果顯示其股東權(quán)益低于注冊(cè)資本；最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的股東權(quán)益扣除注冊(cè)會(huì)計(jì)師、有關(guān)部門不予確認(rèn)的部分,低于注冊(cè)資本；最近一份經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)告對(duì)上年度利潤進(jìn)行調(diào)整,導(dǎo)致連續(xù)兩個(gè)會(huì)計(jì)年度虧損。因?yàn)樯鲜鲈蚨惶貏e處理的上市公司基本表現(xiàn)為嚴(yán)重虧損、償債能力不夠而且持續(xù)經(jīng)營能力不足,符合財(cái)務(wù)困境的基本內(nèi)涵。
1.2上市公司財(cái)務(wù)困境的類型劃分
根據(jù)ST公司財(cái)務(wù)困境的表現(xiàn)，可以將其分為以下三種類型。
?。?）突變失?。捍祟怱T公司的財(cái)務(wù)比率在被特別處理前一年才迅速惡化，因此并不容易被預(yù)測，可稱為“突變失敗”。從原因上分析，此類ST公司多屬于虛假包裝上市的公司，如ST紅光和ST黎明。
?。?）收益失?。捍祟怱T公司在被特別處理前幾年與正常公司在負(fù)債比率、流動(dòng)比率等財(cái)務(wù)指標(biāo)上并沒有顯著差異，發(fā)生危機(jī)的主要原因是盈利下滑，這可以從較差的投資報(bào)酬率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)來觀察，這種公司可歸為“收益失敗”。如由于宏觀環(huán)境和產(chǎn)業(yè)環(huán)境等外部沖擊而失敗的上市公司多為此種類型。
?。?）慢性失?。捍祟惞镜氖⌒畔⒃缭诎l(fā)生危機(jī)前幾年就已顯現(xiàn)，許多財(cái)務(wù)比率如資產(chǎn)報(bào)酬率、負(fù)債比率、流動(dòng)比率等都呈現(xiàn)不利變化，并且愈接近危機(jī)期間情況愈嚴(yán)重，這種經(jīng)營失敗過程可稱為“慢性失敗”。從失敗原因來看，“慢性失敗”公司大多是由于內(nèi)部管理不善而發(fā)生危機(jī)的企業(yè)。
1.3上市公司財(cái)務(wù)困境的階段劃分
除了突變失敗以外，收益失敗和慢性失敗是一個(gè)連續(xù)的動(dòng)態(tài)過程，根據(jù)這兩類ST公司的失敗過程，可以將經(jīng)營失敗劃分為三個(gè)階段。
?。?）經(jīng)營失調(diào)階段：當(dāng)企業(yè)遭受內(nèi)、外部因素的沖擊時(shí)，會(huì)出現(xiàn)管理失控、投資失誤、主營收入下降及流動(dòng)資金緊張等現(xiàn)象，這一階段可稱為經(jīng)營失調(diào)階段。
?。?）經(jīng)營危機(jī)階段：上市公司如果無法適當(dāng)?shù)靥幚斫?jīng)營失調(diào)，那么將步入經(jīng)營危機(jī)階段，此時(shí)呈現(xiàn)的現(xiàn)象包括資金不足、周轉(zhuǎn)困難、短期債無法償付等。
?。?）經(jīng)營失敗階段：如果上市公司缺乏有效的矯正措施來渡過經(jīng)營危機(jī)階段，那么最終會(huì)面臨經(jīng)營失敗，上市公司的經(jīng)營幾乎限于停滯狀態(tài)，其負(fù)債總額甚至?xí)^資產(chǎn)總額，出現(xiàn)資不抵債的情形。此時(shí)上市公司一般要依賴大規(guī)模的資產(chǎn)重組才能擺脫破產(chǎn)的困境。
2上市公司財(cái)務(wù)困境預(yù)警模型評(píng)析
關(guān)于上市公司財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警系統(tǒng)的研究在海外歷史悠久，在國內(nèi)則剛剛起步，總體而言，運(yùn)用于財(cái)務(wù)困境預(yù)測的方法可分為統(tǒng)計(jì)類和非統(tǒng)計(jì)類兩大類，統(tǒng)計(jì)類的方法主要包括一元判別法、多元線性判別法、多元邏輯回歸方法、生存分析法等、非統(tǒng)計(jì)方法主要有模擬類預(yù)測方法（如神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型）、行為反映類分析法（如股價(jià)分析法）、案例分析法等。
最早提出企業(yè)財(cái)務(wù)預(yù)警分析模型的是Beaver(1966)，定義破產(chǎn)包括“債券拖欠不履行，銀行超支，不能支付有限股利等”。運(yùn)用實(shí)證分析得出現(xiàn)金流量與負(fù)債總額的比率能夠更好地判定公司的財(cái)務(wù)狀況。隨后許多學(xué)者從事該領(lǐng)域的研究，在研究方法上也不斷完善和改進(jìn)。Altman(1968）提出了多元Ｚ值模型，將若干變量合并入一個(gè)函數(shù)方程，用Ｚ值進(jìn)行判定。Beaver（1966）和Altman（1968、1977）提出的Ｚ值模型，以及Ｍartin（1977）和Ohlson（1980）等提出的邏輯／概率回歸模型。Zavgren（1985）等學(xué)者使之進(jìn)一步深化。Aziz，Emanuel和Ｌawson（1988、1989）以現(xiàn)金流量模型為基礎(chǔ)，提出公司的價(jià)值來自經(jīng)營者、債權(quán)人、股東以及政府的現(xiàn)金流現(xiàn)值之和。他們根據(jù)破產(chǎn)公司與非破產(chǎn)公司配對(duì)數(shù)據(jù)的分析，發(fā)現(xiàn)在破產(chǎn)前五年內(nèi)，兩類公司的經(jīng)營現(xiàn)金流量均值和現(xiàn)金支付所得稅均值有顯著差異。目前對(duì)財(cái)務(wù)困境分析用得最多的方法是多元線性判別分析方法和邏輯回歸方法。
我國學(xué)者周首華等對(duì)Ｚ值模型加以改造，于1996年提出了財(cái)務(wù)失敗預(yù)測的新模型-Ｆ值模型在Ｆ值模型中加入了現(xiàn)金流量這一有效的預(yù)測變量，彌補(bǔ)了Ｚ值模型的不足。陳靜以1998年的27家ST公司和27家非ST公司，使用1995—997年的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)，進(jìn)行了單變量分析和多元線性判定分析，在單變量判定分析中，發(fā)現(xiàn)流動(dòng)比率與負(fù)債比率的誤判率最低；在多元線性判定分析中，發(fā)現(xiàn)由負(fù)債比率、凈資產(chǎn)收益率、流動(dòng)比率、營運(yùn)資本／總資產(chǎn)、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等６個(gè)指標(biāo)構(gòu)建的模型，在ST發(fā)生的前３年能較好地預(yù)測ST公司。張玲（2000）以120家公司為研究對(duì)象，使用其中60家公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)估計(jì)二類線性判別模型，并使用另外60家公司進(jìn)行模型檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)模型具有超前４年的預(yù)測結(jié)果。高培業(yè)、張道奎（2000）采用29個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，運(yùn)用多元判別分析方法，發(fā)現(xiàn)由留存收益／總資產(chǎn)息稅前收益／總資產(chǎn)、銷售收入／總資產(chǎn)、資產(chǎn)負(fù)債率、營運(yùn)資本／總資產(chǎn)構(gòu)成的判別函數(shù)有較好的預(yù)測能力。吳世農(nóng)、盧賢義（2001）以70家ST和70家非ST上市公司作為樣本，采用盈利增長指數(shù)、資產(chǎn)報(bào)酬率、流動(dòng)比率、長期負(fù)債／股東權(quán)益、營運(yùn)資本／總資產(chǎn)、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等６個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，比較了多元判別分析、線性概率模型和Logistic模型的預(yù)測效果，發(fā)現(xiàn)Logistic模型的預(yù)測能力最強(qiáng)。
